中金：限產(chǎn)與保供，鋼鐵行業(yè)再平衡
發(fā)布時(shí)間：2021-08-06
上周五，中央政治局會(huì)議重申了“做好大宗商品保供穩(wěn)價(jià)工作”，并首次提出要求“糾正運(yùn)動(dòng)式‘減碳’”。我們認(rèn)為這一表態(tài)將穩(wěn)定市場(chǎng)一致預(yù)期并逐步引導(dǎo)市場(chǎng)回歸基本面。限產(chǎn)對(duì)于減少碳排放、降低原材料價(jià)格、改善行業(yè)利潤(rùn)都具有重要意義，但作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)原材料，鋼材價(jià)格超漲顯然不利于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。今年以來(lái)價(jià)格的大幅波動(dòng)顯示市場(chǎng)情緒在“限產(chǎn)”與“保供”間頻繁切換，但我們認(rèn)為兩者并非對(duì)立選項(xiàng)。在今年下半年，鋼鐵行業(yè)將在“限產(chǎn)”與“保供”之間尋找平衡點(diǎn)，而非非此即彼的“二選一”。
政治局會(huì)議穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期
上周五，中央政治局會(huì)議重申了“做好大宗商品保供穩(wěn)價(jià)工作”，并首次提出要求“糾正運(yùn)動(dòng)式‘減碳’”。受此消息影響，鋼材價(jià)格普遍回調(diào)，截至2021年8月3日收盤，螺紋鋼、熱軋板卷主力期貨較上周五均跌8.5%左右。今年以來(lái)，鋼材價(jià)格波動(dòng)較大，3月初唐山宣布限產(chǎn)以后鋼價(jià)普遍大漲，5月末國(guó)常會(huì)提出大宗商品“保供穩(wěn)價(jià)”后價(jià)格又進(jìn)入下行通道，6月底開(kāi)始多個(gè)地方省份相繼宣布今年粗鋼產(chǎn)量同比不超去年，限產(chǎn)預(yù)期強(qiáng)化下，鋼材再次大幅上漲。
圖表：主力期貨合約價(jià)格
資料來(lái)源：萬(wàn)得資訊，中金公司研究部
我們認(rèn)為這一表態(tài)將穩(wěn)定市場(chǎng)一致預(yù)期并逐步引導(dǎo)市場(chǎng)回歸基本面。限產(chǎn)對(duì)于減少碳排放、降低原材料價(jià)格、改善行業(yè)利潤(rùn)都具有重要意義，但作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)原材料，鋼材價(jià)格超漲顯然不利于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。今年以來(lái)價(jià)格的大幅波動(dòng)顯示市場(chǎng)情緒在“限產(chǎn)”與“保供”間頻繁切換，但我們認(rèn)為兩者并非對(duì)立選項(xiàng)。我們認(rèn)為，今年下半年鋼鐵行業(yè)將在“限產(chǎn)”與“保供”之間尋找平衡點(diǎn)，而非非此即彼的“二選一”。在再平衡的過(guò)程中，我們認(rèn)為有三條主線脈絡(luò)值得關(guān)注。
限產(chǎn)托底，改善鋼材供需結(jié)構(gòu)
當(dāng)前鋼材下游需求依然低迷，從五大品種周度消費(fèi)量數(shù)據(jù)來(lái)看，7月鋼材消費(fèi)同比/環(huán)比下降約2%與5%，其中螺紋消費(fèi)同比/環(huán)比下降6%和7%，熱軋消費(fèi)同比持平，環(huán)比下降3%。但供給約束逐步顯現(xiàn)，Mysteel公布的全國(guó)247家鋼廠高爐開(kāi)工率和產(chǎn)能利用率分別為74.4%和86.8%，同比下滑約17%和8%。鋼材庫(kù)存因而并未如去年同期一樣快速累庫(kù)，五大鋼材品種的鋼廠和社會(huì)庫(kù)存總和較7月初下降約0.8%。
相比于除去年外的正常歷史年份，當(dāng)前庫(kù)存仍處在比較高的水平，這也為繼續(xù)限產(chǎn)提供了“緩沖墊”。向前看，從八月底開(kāi)始下游需求可能將迎來(lái)季節(jié)性回暖，鋼價(jià)或?qū)⒌玫揭欢ㄌ嵴瘛Ｎ覀冾A(yù)計(jì)下半年需求的整體增長(zhǎng)依然偏弱，因此限產(chǎn)約束將繼續(xù)出清庫(kù)存，避免鋼材出現(xiàn)過(guò)剩，限產(chǎn)帶來(lái)的供應(yīng)溢價(jià)也有助于改善利潤(rùn)。
圖表：中國(guó)重點(diǎn)大中型企業(yè)粗鋼日均產(chǎn)量
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
圖表：全國(guó)247家鋼廠高爐產(chǎn)能利用率
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
圖表：鋼材總庫(kù)存（廠庫(kù)+貿(mào)易商）
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
圖表：長(zhǎng)材總庫(kù)存（螺紋鋼+線材）
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
圖表：板材總庫(kù)存（熱軋、冷軋與中厚板）
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
圖表：鋼材消費(fèi)量
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
圖表：長(zhǎng)材消費(fèi)量
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
圖表：板材消費(fèi)量
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
圖表：全國(guó)主流鋼材貿(mào)易商成交量
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
保供壓力，供應(yīng)溢價(jià)難以持續(xù)
若限產(chǎn)帶來(lái)的鋼材供給溢價(jià)過(guò)大，鋼價(jià)上漲超預(yù)期，將大幅擠壓下游，尤其是制造業(yè)的行業(yè)利潤(rùn)，因而可能會(huì)受到保供穩(wěn)價(jià)的壓力。根據(jù)中金公司研究部各行業(yè)組的數(shù)據(jù)（機(jī)械軍工、汽車、房地產(chǎn)），鋼材占挖掘機(jī)，船舶、汽車的生產(chǎn)成本與房地產(chǎn)的建設(shè)成本分別約為25%、40%、15%和3%。由此可見(jiàn)，相比于建筑業(yè)，鋼材在制造業(yè)成本中的占比更加顯著。
在九、十月份的旺季，鋼價(jià)上行壓力可能比較大，利潤(rùn)好轉(zhuǎn)亦將刺激鋼廠復(fù)產(chǎn)，限產(chǎn)的約束力將會(huì)經(jīng)受一定考驗(yàn)。我們認(rèn)為在需求旺季可能仍以保供為主，以防價(jià)格過(guò)快上漲。從產(chǎn)能的角度來(lái)說(shuō)，鋼材并不短缺，因此若出現(xiàn)價(jià)格超漲的情形，可能通過(guò)適當(dāng)放松約束以調(diào)節(jié)供應(yīng)。
圖表：鋼材毛利潤(rùn)
資料來(lái)源：Mysteel，中金公司研究部
在進(jìn)入淡季后，鋼價(jià)上漲的動(dòng)力趨弱，限產(chǎn)可能全面鋪開(kāi)并推動(dòng)鐵礦石價(jià)格下行，同時(shí)對(duì)鋼價(jià)形成一定支撐。但高鋼價(jià)能否維持還取決于下游需求情況。因此我們認(rèn)為鋼材與鐵礦之間的高價(jià)差有回落風(fēng)險(xiǎn)，隨著成本端有所松動(dòng)，鋼價(jià)亦將跟隨下行。
成本回落，黑色系價(jià)格中樞下行
在成本端，我們認(rèn)為鐵礦石價(jià)格高點(diǎn)已過(guò)，需求走弱將推動(dòng)鐵礦石價(jià)格下行，并帶動(dòng)黑色系整體的價(jià)格中樞回落。我們?cè)?021年8月1日發(fā)布的報(bào)告《需求走弱，鐵礦價(jià)格承壓》中給予了詳細(xì)的闡述。在限產(chǎn)和下游需求邊際放緩的雙重作用下，我們預(yù)計(jì)下半年粗鋼與鐵水產(chǎn)量將同比轉(zhuǎn)負(fù)。根據(jù)我們的測(cè)算，在無(wú)外部限產(chǎn)的市場(chǎng)化減產(chǎn)下，下半年鐵水產(chǎn)量與鐵礦需求將分別同比下降5%與6.5%，若全國(guó)粗鋼產(chǎn)量同比不超過(guò)去年，下半年鐵水產(chǎn)量與鐵礦石需求量將分別同比下降9%和10%。我們認(rèn)為鐵礦石的供應(yīng)瓶頸短期內(nèi)難以緩解，因此鐵礦石價(jià)格可能難以大跌，但國(guó)內(nèi)外鐵礦需求將同時(shí)從高點(diǎn)回落，帶動(dòng)需求與供應(yīng)的增速收斂。
圖表：鋼材與鐵礦價(jià)差和鋼材消費(fèi)量之間的關(guān)系
